2022前三季度，A股持续震荡，整体行情可分为三个阶段：
第一阶段，年初到4月下旬，市场由于内外部多重原因开始杀跌，投资者情绪持续恶化，部分估值偏高的成长板块成为重灾区。
第二阶段，4月下旬上证指数跌破2900点后，政府及时召开金稳会，市场在确认政策底和经济基本面有好转迹象后反弹至7月初。
第三阶段，7月5日至今，随着引领反弹的高景气成长行业回调，加上经济基本面和国际形势较不稳定，A股开启区间震荡模式。
纵观前三季度，市场主要指数均出现不同程度下跌，其中科创50跌幅最大，达32.82%；申万31个一级行业中，煤炭板块表现最好，累计上涨32.12%，这也是全市场唯一上涨的板块。
图：2022年前三季度A股主要指数涨跌幅
数据来源：wind；截至20220930
图：2022年前三季度申万主要板块涨跌幅
数据来源：wind；截至20220930
宏观经济环境
长周期因素：出生率持续降低、老龄化加深。1990年以后，我国出生人口数逐年下降，2020年的出生人口数（1200万）仅有1990年的50%。叠加“60后”婴儿潮开始退休，预计到2030年，我国劳动年龄人口占比将持续下滑且老龄化程度不断加深。
出生率降低和老龄化加深将对我国经济产生以下几方面显著影响：
1、劳动年龄人口减少将倒逼我国产业升级，机器代人、集约化生产需求提高，且就业率可能会有所提升。
2、未来购房刚需人口将减少，房地产需求端将承压。
3、老龄化程度加深将对财政形成越来越大的压力。
经济基本面：经济下行趋势下，稳增长仍是主线。2021年二季度至今，在疫情和资源类商品供需等原因催化下，我国经济增速进入下行区间，甚至一度陷入滞胀，政府在21年二季度及时提出以稳增长为经济工作的主线，并在22年持续出台相关行业支持和流动性政策。
我国总体PMI在2021年3月后开始下行，随着国家一系列稳增长措施生效，21年二季度一度总体回升至荣枯线以上；但22年初，受俄乌冲突爆发、美联储加速加息缩表、国内疫情反复等影响，PMI再度回落至荣枯线下。最新公布的9月制造业PMI为50.1，表明9月制造业进入传统旺季带动PMI重新上行。
流动性：相对趋于宽松。在当前经济增速下行、稳增长至关重要的背景下，加上上半年央行已经进行了包括降息、降准、财政定向支持等流动性宽松举措，预计四季度宏观流动性仍将趋于宽松。
通胀：PPI与CPI剪刀差开始转负。在国际大宗商品价格居高不下、国内大宗商品供给与需求均较弱和外部流动性泛滥输入性通胀影响下，目前我国PPI依旧高于CPI，随着国家保供稳价、国外通胀等一系列因素影响，多数大宗商品价格基本稳住，PPI-CPI剪刀差8月已经转负，未来可能继续走阔，中下游企业成本压力有望进一步缓解。
图：2019至今我国CPI与PPI剪刀差情况
数据来源：wind，截至2022年8月
出口： 四季度增长存在压力。得益于我国对疫情的有效控制，全球最早实现复工复产，2021年起出口从疫情打击中迅速恢复，几乎每个月都好于市场预期。出口的强势带来了贸易顺差高企、人民币不断升值、外汇流入增多，对 2021 年中国经济增长贡献巨大。但2022年，伴随海外经济体生产能力逐渐修复和我国疫情出现反复，出口数据在上半年压力较大，随着复工复产推进，5 月起出口数据转好，原因一方面是积压货物集中放行，另一方面是我国出口景气度仍然较好。8月起，我国出口数据随着外需下滑而出现回落。
纵观全年，我国出口仍然承受着疫情反复、外需走弱、去年高基数等因素的影响，四季度出口增长存在一定压力。
固投：基建增速或超10%。2021年固投整体与2020年持平，目前看，今年地产投资边际放松力度和需求都有所不足， 2022年1-8月份，固定资产投资累计增速5.8%，环比0.1pct；其中，房地产开发投资累计下滑7.4%，环比下滑1.0pcts；广义基建投资增速10.4%，环比增加0.8pct。地产的拿地、开工数据继续下滑，在经济下行压力持续增大背景下，作为稳增长的必要抓手，基建大概率有望加力。地产投资目前出现少量边际放松但总体承压，预计固投整体缓慢抬升。维持全年基建同比增长5%-10%的判断，若四季度开工较顺利，基建增速有望超10%。
图：2020至今我国固投累计同比增速
数据来源：wind，截至2022年8月
消费：修复预期增强但压力仍大。社零数据今年初走弱，至今仍明显弱于工业生产和出口增速，服务业尤其弱势。消费修复缓慢的原因主要包括：
1、疫情冲击居民收入端，城镇和农村居民收入疫后增速明显放缓。
2、疫情使居民生活半径缩短，旅游、商务活动、外来务工整体衰减。
3、居民防御性储蓄动机增强，消费倾向下降。中国人民银行城镇储户问卷调查显示，疫情之后储蓄率有显著上升。
放眼全年，随着疫情影响不断减弱，以及政府稳增长措施的逐步落地，消费边际修复预期增强，但压力仍大。
A股市场情况
盈利增速：下半年应有所缓和甚至回升。2021年二季度起，全A盈利增速较上年大幅回落。此趋势在2022年很难快速改变。根据对全部A股的盈利预测计算，预计全部A股（非金融两油）年业绩增速在6%左右。节奏上看，基于上半年盈利在2021年较高基数下回落，三季报之后或有望触底回升。
图：2011年至今全A（非金融两油）营收和利润同比
数据来源：wind，截至2022年3月
估值：整体不贵，下行空间有限：当前万得全A（9 月 30 日）PE-TTM 仅为16.2倍，低于历史均值，接近4月政策底的16.09倍，当前估值历史分位处于25%的较低位置，已进入低估值区间，也就是均值-1倍标准差附近，继续下行空间不大。
行情展望
三季度末，由于高景气成长赛道估值和拥挤度双高，中报季结束后，部分博弈资金和避险资金流出成长板块并布局低估值价值风格板块，其后随着一些国内外利空消息产生，低估值价值板块也受到影响，部分资金选择流出市场进行观望，市场进入风险偏好较低、缺乏主线的时期。
从基本面看，目前我国经济仍处于弱复苏中，基本面转好持续性有待验证，在短期市场缺乏主线、总量弱复苏和流动性较宽松的背景下，短期需跟进高景气行业景气度持续性、国际能源安全形势、政府稳增长政策预期三大因素的变化。随着黑天鹅事件的集中产生，市场悲观情绪快速宣泄，A股近期调整幅度较大。但调整也孕育着希望，随着利空因素阶段性全部落地，不少优质标的估值已经合理甚至偏低，投资者无需过度悲观。短期可考虑阶段性加大布局优质价值股和能源股，同时均衡配置估值合理、调整较为充分、景气度高的成长标的。在经济基本面不发生重大边际变化前提下，中期维度预计成长风格仍相对占优。
建议关注以下方向：
1
受益国产替代、自主可控的成长主线，如电子、军工及高端装备制造等相关子行业及公司，及政策支持下的部分“专精特新”公司。
2
在碳中和、碳达峰背景下，保持关注新能源相关标的，如估值合理的新能源汽车、风电、光伏、储能、电网等行业及其相关产业链的长期高景气度标的。
3
核心赛道中能够维持强逻辑、高景气、估值处区间合理的品种，和一些受益困境反转、增强内需、粮食安全概念的农业、消费类优质标的。
4
国际地缘冲突叠加通胀上升背景下，部分资源类标的会迎来阶段性机会。
5
在政府专项债发行提速且基建带头稳增长预期上行的背景下，部分新老基建链优质标的或将迎来机会。
6
在中央推动央国企高质量发展背景下，部分有资产重组、资产质量优化潜力的央国企标的存在机会。
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